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私人飞机，常年占到通用航空新飞机交付量的七成以上。
作者|扶苏
编辑 |小白
“注册制炒股神器”市值风云App创始人、身价8000亿95后老板某日突然叫住风云君：马斯克来中国坐的那架私人飞机不错，看上去出行确实方便不少，你帮我看一下行情，618快到了，我要拉个购物清单。
风云君心里犯嘀咕：这大白天的，老板怎么就喝上了……但嘴上还得附和说：老板，那架可能不行，费油，咱们挑个新款的。
老板一听，乐呵呵说道：果然找对人了，先给咱筛筛，钱不用考虑！
风云君只能呵呵，坐回工位，翻开了全球最大私人飞机供应商西锐飞机有限公司（Cirrus Aircraft，“公司”）近期向香港联交所递交的招股书。
顺便，风云君带着各位库里南车主欣赏一番超级富豪们的快乐世界，简直就是朴实无华且枯燥！
私人飞机市场有多大？
（一）疫情期间韧性增长
对多数老铁而言，私人飞机是个神秘的行业。这一市场究竟有多大、发展潜力如何？来看一组直观的数据。
2022年，全球通用航空（注：包括私人航空和专业航空）市场合共交付2818架新飞机，价值约230亿美元。
（来源：公司招股书）
其中，合计交付私人飞机2124架，占到当年交付量的75%。
（来源：公司招股书）
整体来看，私人飞机不仅常年占到通用航空新飞机交付量的七成以上，并且疫情期间也更具韧性。
2022年，全球通用航空和私人航空的新飞机交付量分别较疫情前的2019年增长6%和12%。
据海外媒体报道，私人飞机行业繁荣背后的原因，在于疫情期间的管控措施和旅行限制，促使许多超级富豪希望尽量避开商业航空，转而乘坐私人飞机出行。
（来源：网络公开资料）
相比商业航空所用的飞机，私人飞机多为外观较小、载客人数为个位数的小型飞机，售价通常不超过700万美元。
私人飞机的主要机型包括活塞飞机和涡轮飞机（注：涡轮飞机包括螺旋桨飞机和喷气机），其中属于入门级、价格略低的活塞飞机一直是市场主流。
目前，全球私人飞机市场的参与者并不算少，头部厂商包括西锐飞机、赛斯纳（Cessna Aircraft）、派珀（Piper Aircraft）、皮拉图斯（Pilatus Aircraft）、泰克南（Tecnam Aircraft）等。
同时，该市场的集中度较高，前三大参与者合计占74%的份额。
按2022年私人活塞及涡轮飞机的交付量计，公司为行业龙头，市场份额为41.6%，明显领先于赛斯纳18.1%的市场份额和派珀14.2%的市场份额。
（来源：公司招股书）
（二）私人飞机“国家队”
值得一提的是，全球私人飞机厂商多为欧美企业，但公司的现任股东全部为国资背景。
公司于1984年在美国威斯康星州成立，创始人为Klapmeier兄弟，并于1988年研制出公司的第一代VK-30飞机。
2011年6月，公司被特大型央企航空工业（AVIC）旗下子公司中航通飞，以2.1亿美元（约13.3亿元人民币）全资收购，成为不折不扣的中国飞机企业。
航空工业由国资委全资拥有，业务涵盖国防、运输机、通用航空、航空电子系统、航空供应链等领域。
（来源：航空工业官网）
此前备受瞩目的国产大飞机C919生产商中国商飞（COMAC），背后的共同股东便包括航空工业。
（来源：注册制炒股神器市值风云App）
截至IPO前，航空工业（注：透过中航通飞）持有公司70%股权，为控股股东。
广东粤财和广东恒建分别持股14%和10%，为第二、三大股东，两者均由广东国资委控制。
第四大股东格力航投持股6%，其母公司与格力电器（000651.SZ）、格力地产（600185.SH）同为格力集团，最终控制方为珠海市国资委。
（来源：公司招股书）
公司作为国内为数不多、同时是唯一能够在全球市场排得上名号的私人飞机厂商，不仅扮演着私人飞机“国家队”的角色，也是我国在该细分领域科研实力的象征。
据招股书披露，公司直接控股股东中航通飞及其最终控制方航空工业，已于IPO前出具避免同业竞争承诺，旗下子公司未来均不会从事与公司相竞争的私人飞机业务。
（来源：公司招股书）
专注于入门级私人飞机
（一）入门级产品为主，高端产品主打性价比
公司的主营业务是设计、生产及销售私人飞机。
2020-2022年，公司营收从5.9亿美元增至8.9亿美元，期间CAGR为24%，同比增速较为稳定，2022年为21%。
（制图：市值风云App）
期间，飞机销售收入占公司营收的八成以上，2022年为7.6亿美元，营收占比为85%。
（来源：公司招股书）
营收驱动力主要来自稳定增长的飞机交付量。
2019-2022年，公司每年的飞机交付量增长较稳定，期间CAGR为19%。2022年，公司交付了629架，数量同比增22%。
公司目前有2条飞机产品线：活塞飞机“SR2X系列”，以及喷气飞机“愿景喷气机”。
SR2X系列一直是公司的核心产品，为公司贡献约一半的营收。这是一种固定前三点式起落架单引擎活塞飞机，最多可承载4名成年人和1名儿童。
2022年，SR2X系列营收4.9亿美元，同比增28%，营收占比持续提升至55%。
SR2X系列已推出3种具体机型：SR20、SR22和SR22T，其中中等价位的SR22是主力机型，目前售价约77万美元。
（来源：公司招股书）
公司2016年才推出的新品愿景喷气机，在2022年营收为2.7亿元美元，同比增14%，营收占比持续下降至30%。
愿景喷气机虽然增长不如SR2X系列，但作为公司的最高端产品，仍值得风云君唠几句嗑。
该飞机有着更高的载客量，最多可承载5名成年人和2名儿童，并增加了高海拔环境下的WiFi功能。
当然了，其售价也更感人，目前为298万美元，是SR2X系列售价的3-5倍。
虽然愿景喷气机的价格在风云君看来高高在上，但在其面向的轻型涡轮飞机细分市场，公司的主打定位却是“高性价比”。
据披露，愿景喷气机的定价仅为该行业内其他性能相似的飞机的一半，而同类竞品的定位区间为450万-700万美元。
（来源：公司招股书）
有意思的是，愿景喷气机的买家，多为公司的“老客户”。
据披露，公司至今售出的愿景喷气机中，约75%的数量交付给了已拥有公司飞机产品的买家。
（来源：公司招股书）
公司的客户群体，除了零售客户（即个人）外，还包括机构运营商，后者主要为大学、飞行员学院等飞行专业培训机构，以及商业航空公司的培训中心。
2022年，公司前五大客户合计销售占比为8.3%，且近年来呈现不断下降趋势，大客户集中度较低。
期间，公司的直接控股股东中航通飞，一直是其最大客户，销售占比从2020年的6.9%降至2022年的2.4%。
（二）新订单受宏观环境影响大
话说回来，如果老板希望风云君为他订购一架私人飞机，需要哪些流程呢？
老板可能会有些沮丧地发现：一架私人飞机的交付时间，远比想象中更长。
据披露，公司自接到订单，到最终交付客户的时间，通常为18-24个月，这还不包括愿景喷气机预定排位的时间。
公司的高端产品愿景喷气机呈现出供应紧张的状态。
客户需要提前支付5万美元订金，才能加入预订愿景喷气机的等候队列。直到预计交付前约13个月，公司才会联系预定客户选款和下订单。
另外，无论是SR2X系列还是愿景喷气机，客户都需在下单时支付购买价款10%的不可退还定金，并在交付时支付全部剩余款。
对于已交付的飞机，公司向客户提供2-3年的常规保修服务，但不接受退货。
由于公司在交付飞机时才能确认收入，合同负债和客户定金，因而是反映公司新增订单情况的先行性指标。
截至2022年末，公司合同负债和客户定金合计2.0亿美元，同比增11%；上年同期则同比增64%。
这意味着，公司在2022年的新增订单数远低于2021年。
（制图：市值风云App）
在风云君看来，公司2022年新增订单较少，主要由于北美市场环境的变化。
北美不仅是全球通用航空的最大市场，也是公司的最大市场，长期以来占公司约8成的飞机交付量。
（来源：公司招股书）
首先，通用航空行业通常受益于较低的燃油价格。
2020-2021年，国际油价一度暴跌至历史低位。2022年，由于乌俄冲突等原因，原油价格大幅震荡攀升。
（WTI原油价格走势，来源：DailyFX）
其次，低利率环境有利于飞机融资。
而自2022年3月以来，美联储终结了维持多年的宽松货币政策，开启了加息通道。
（来源：财新数据）
未来面临资本开支压力
（一）毛利率小幅提升
2020-2022年，公司毛利率从31.6%升至33.3%，呈现稳步小幅提升。
（制图：市值风云App）
毛利率的提升，得益于最大成本构成项——材料成本占比的下降，并在一定程度上抵消了疫情期间劳动力成本上升的影响。
（来源：公司招股书）
公司的供应商主要为航电系统、发动机、复合材料零部件厂商。
长期以来，前五大供应商的合计采购占比在50%左右，2022年为52%。公司的采购较为集中，且与大供应商的合作关系持续而稳定。
（制图：市值风云App）
公司在关键零部件发动机上，已经实现了国产化。
Continental是公司核心产品SR22和SR22T的发动机供应商，长期约占公司采购占比的8%。
据披露，Continental是联交所上市企业大陆航空科技控股（00232.HK）的全资子公司，而后者的最终控制方同样是航空工业。因此Continental是公司的关联方。
（二）资本开支持续扩大
管理费用一直是公司的最大期间费用项。2022年，公司管理费用率为11.4%，近年来呈现小幅下滑。
（制图：市值风云App）
管理费用包含已经费用化的研发支出。长期以来，公司为研发投入了大量资源，研发人员数量仅次于生产人员，2022年占比为14%。
（来源：公司招股书）
近年来，公司研发投入（注：包括费用化和资本化）的金额及占营收的比重均在逐年增长，2022年为3940万美元，占营收比重为4.4%。
（制图：市值风云App）
公司的销售费用率则保持相对稳定，2022年为9.8%。
值得一提的是，截至2022年末，公司的内部直销团队仅有26名员工，而他们承担起了公司的核心销售环节。
（来源：公司招股书）
长期以来，公司约80%数量的飞机，是通过直销模式销售。
（来源：公司招股书）
公司认为，直销方式能够更有效维护客户关系，以及便于展示产品的功能。
2022年，公司净利润0.88亿美元，净利润率与上年同期持平，为9.8%。
（制图：市值风云App）
2022年，由于新增订单增速放缓，公司经营活动现金流净额为1.3亿美元，较上年同期减少33%。
（制图：市值风云App）
近年来，公司的资本开支大幅增加，2022年为0.7亿美元，导致自由现金流下滑至0.6亿美元，而上年同期自由现金流为1.5亿美元。
2023年6月，公司向控股股东宣派现金股息650万美元，这意味着分光了上年的自由现金流。
值得注意的是，公司接下来的资本开支规模仍会持续扩大。据公司预计，2023年和2024年的资本开支分别约1.1亿美元和1.2亿美元。
（来源：公司招股书）
目前，公司的产能全部位于美国，在北达科他州和明尼苏达州各拥有1个生产基地，在美国境内完成飞机组装，并在田纳西州交付客户。
据披露，截至2022年末，公司拥有1461架飞机储备，其中包括253架预订。
公司尚未披露IPO拟募资金额。
但从现有披露来看，公司拟将资金用于继续提升包括SR2X系列和愿景喷气机在内现有机型的新功能，以及开发新机型。
私人飞机居然是疫情期间明显受益的行业之一，这点或许令老铁们感到意外。
疫情加剧了富人们乘坐私人飞机出行的需求。同时，低位的国际油价、相对宽松的资金面和低利率水平，也为他们购置私人飞机提供了有利的外部条件。
不过，随着疫情结束，全球开启加息潮，国际油价也在震荡中走势未明，公司新订单在2021年大增，但在2022年回到低迷，或许正是私人飞机行业和全球宏观环境转折的一个印证。
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