微头条丨零跑IPO，二线新势力上市的生死时速

作者 | 痛快舒畅

来源 | 电动汽车观察家

导语：留给二线新势力们的时间已然不多了，面对“IPO的生死时速”他们也只能以“舍命狂奔”的姿态面对充满不确定的未来。

(资料图片)

8月29日，港交所公布了零跑汽车（09863.HK）的上市消息，这意味着，零跑汽车有望成为继“蔚小理”之后第四家登陆港交所的“造车新势力”。

上市将近，在销量上哪吒、零跑也在近期全面超越蔚小理。但这并不意味着哪吒和零跑已经摆脱了ICU状态。相反，这两家二线新势力依旧处在负毛利的状态里，随时都有可能陷入更大的泥潭。

IPO的两大核心亮点——销量＋全自研

在招股文件中，零跑自认为的核心竞争力第一是全域自研和垂直整合能力，第二就是销量（本质是规模）。

1、“量价齐升”的零跑

2020年，零跑交付了8,050辆；2021年推出全新的15－20万价位的C11车型，同时由于T03受热销带动全年交付了43,748辆；2022年Q1交付21,579辆汽車，2022年Q2交付了30415辆，整个上半年累计交付51994辆，较2021年增涨250.5％。

今年8月，零跑交付12525辆，成为所有造车新势力交付辆的第二名。也超越蔚来(NYSE:NIO)和理想(NASDAQ:LI)成为1-8月累计新势力交付量（76563辆）的第三名。

如果只看销量，零跑的确是比较成功的，未来可以不断提升的就是零跑销量结构。

在2019年至2022年H1，零跑的销量结构中低于10万元的T03车型占比超过75%，而主打15-20万价位区间的零跑C11的占比只有21%（其余为第一款车型S01）。

中低价位段产品占比较高，也直接导致零跑的单车均价（计算收入口径）一直在10万左右。

同时，单车售价也随着产品节奏呈现明显的波动，从19年的11.3万起（S01），到20年和21年的7.84万和7.16万（T03为主），再到22年Q1的9.22万，零跑也在不断提升自己的单车均价。

2、全自研之殇

零跑一直希望用“全域自研”＋“垂直整合”这两个能力，来标榜品牌的特性。这个特性区别于蔚来的“服务”、小鹏(NYSE:XPEV)的“智能”和理想的“定位”，不仅仅能够凸显技术实力（背后股东的）更希望用这个标签形成属于自己的差异化。

从目前的全球新能源汽车的头部企业特斯拉(NASDAQ:TSLA)和比亚迪(SZ:002594)来看，全自研的确能够对供应链有足够的掌控能力，但是全自研同时意味着巨大的研发投入和短时间内与行业一线的差距。

以2021年发布的C11为例，第一批车型采用了零跑自研的水冷电驱系统，整体的效率略低于行业主流水平的。特别是交车后的能耗，更是高于同级别的纯电车型的。

到2022年，零跑实现了更为先进的盘古油冷电驱，无论是集成度还是能量转化水平都以进一步得到了提升。然而，这意味着之前研发水冷电驱的一部分投入可能就彻底打水漂了。

零跑在三电系统的研发不仅只有电驱，还有CTC电池（Leapmotor Power）、全新的电子电汽架构和智能座舱（Leapmotor OS）及自动驾驶系统（Leapmotor Pilot）。

这么做的直接结果是，2019年、2020年、2021年及截止2022年3月31日, 零跑的研发费用分别占总营收的306.4%、45.8%、23.6%及12.2%。

到2021年，单车研发费用更是达到1.69万元之多，要知道彼时零跑的单车均价也不过才7万多而已。

大量的研发费用，在短时间未能形成足够的效率和差异化，是目前零跑全自研模式之殇。

负毛利+无法覆盖的BOM成本

1、负毛利

根据零跑IPO的资料显示：由于还处在早期生产阶段，需要加速生产及交付以实现规模经济，因此期间的销售成本偏高。

毛利由2019年的－1.12亿元增加至2020年的－3.20亿元，並进一步增加至2021年的－13.88亿元。截止2022年3月31日的毛利为－5.295亿元，22年Q1的毛利减少主要由于销量增加、采购动力电池的成本增加导致的。

整体来看，零跑的毛利率由2019年的-95.7% 改善 至2020年 的-50.6%，並进一步改善至2021年的-44.3%。並由2021年Q1的-49.4%改善至2022年Q1的-26.6%。

未来，随着产品组合改变，平均售价的提高，及受产销量的持续增长而提升的规模经济影响，单车平均制造成本将大幅减少。而随着产销规模的扩大、运营效率的提高，预计公司的毛利率将进一步改善。

简单来说就是：现在的负毛利，主要是由于产销率太少导致的摊销过大造成的，未来随着产销率提升和单车销售均价提升，负毛利会改善。

负毛利不可怕，大约在2020年左右，当时的蔚小理也都经历过毛利为负的阶段。

但是如果售价无法覆盖BOM成本？则是一件比负毛利更可怕的事情。

2、无法覆盖的BOM成本

在IPO文件中零跑详细的列出了销售成本的构成（P331），其中所用原材料及耗材基本上相当于我们常用的BOM成本。

如果我们对照这个成本与销售收入进行对比的话，我们会发现——零跑现在的居然还是负BOM成本的阶段。

2019年零跑的单车售价减去BOM为－6.08万元，超出售价53.76%；2020年为－1.98万元，超出售价25.84%；2021年为－2.61万元，超出售价37.36%；2022年Q1为－1.81万元，超出售价19.67%。

而BOM成本大于售价，则意味着每销售一台车，仅仅是物料成本都是亏损的。

今年Q1的接近20%的单车售价减去BOM的亏损，意味着哪吒距离“正向毛利”之路依旧还很遥远（达到正毛利至少需要以物料成本计算为正作为前提）。

而更不要说，巨大的固定资产摊销和折旧了。

根据财报显示，零跑在2019-2022年Q1的单车固定资产折旧的金额为：4.18万元、1.58万元、0.33万元和0.1726万元，而包含人工在内的单车制造成本分别为：6.60万元、1.99万元、0.51万元和0.69万元。

这些制造费用的明细这也再一次说明了，汽车行业的本质还是在于规模：规模庞大的固定资产，需要依靠销量的规模迅速摊薄。

零跑的储备现金够烧多久？

1、资金状况究竟如何？

2019年－2022年Q1，零跑的现金及现金等价物分别为：2.46亿元、5.42亿元、57.13亿元和52.31亿元，这个数据和蔚小理500亿元的现金储备，相差一个数量级。

在2019-2021年，零跑分别完成了，6.9亿元、9.24亿元和82.59亿元，也正式2021年的这一笔80亿元的融资，才支撑零跑能够撑到IPO前夜。

2、烧钱的速度，52亿能够支持多久？

2019年－2022年Q1，零跑的经营性净现金流（烧钱）分别为：－6.75亿元、－7.32亿元、－10.18亿元和－3.85亿元。

如果按照目前每年16亿元以上（3.85亿元乘以4个月）的烧钱速度，目前账面上的52亿元现金及其等价物也仅仅只够烧两年左右的时间。

也就是说，如果这次零跑IPO未能成功的话，目前帐面上的现金最多支持24个月的开支，并且已经无法支持后续新车型的开发了。

二线新势力的生死时速

从整体市场表现来看，并非只有零跑一家面临如此严峻的挑战。

哪吒

在2022年，要说销量表现最出色的二线新势力，哪吒一定是第一名（问界暂时不算），8月更是以16017辆的销量成为当月新势力的销冠，同时1-8月的累计销量也超越小鹏成为所有新势力的销量冠军。在8月底的成都车展上，哪吒也对外宣告在9月将要实现第20万辆的交付。

在战略方面，哪吒汽车定位倾向于成为汽车中的VIVO，产品受众倾向于三、四、五线小镇青年。当前主要有三款在售车型（整体的车型矩阵较零跑更为细分和完善）。

哪吒U（紧凑型SUV，指导价10.28-17.98万元）、哪吒V（小型SUV，指导价6.29-12.08万元）、哪吒N01（小型SUV，指导价6.68-13.98万元）。

哪吒汽车的主力车型平均售价在15万元以下，主打高性价比，定位中低端市场，与“蔚小理”等一线造车新势力差异化竞争。而即将交付的哪吒S是哪吒首款价格超过20万元的额车型，销量表现还需要市场的验证。

关于哪吒的IPO市场一直有传闻，在2021年10月，上市公司360发布公告，拟以自有资金2.9亿元入股合众新能源汽车有限公司（旗下汽车品牌为哪吒），完成投资后将获得16.59%的股权，成为第二大股东。

根据公告披露的数据，2021年上半年，哪吒汽车实现营业收入16亿元，净利润为-7亿元，利润率为－43.75%。这个数据比零跑2021年－91.58%的利润率也要表现出色。

今年2月，哪吒汽车再度被曝出IPO的消息。有媒体报道称哪吒汽车正准备赴港上市，已开启目标估值约450亿元的Pre-IPO轮融资。

转让完成后，360仍持有哪吒汽车11.4266%股权。360则宣称，此次放弃主要还是支持和辅助（创始人）团队。

截止发稿，还没有进一步关于哪吒IPO的消息。

从储备现金的视角来看，二线新势力们的储备现金普遍在50亿元级别（哪吒暂时未知），这与蔚、小、理普遍500亿＋的现金储备相差一个数量级。

同时，按照他们现在的“烧钱速度”，如果不能在2022年顺利完成上市及融资，势必将会面临现金流极度紧张的状态。

而2022年，将是二线新势力IPO最后的关口——迈过去，还能看到前方隐约的小径；一旦失败，则很难再有崛起之路了。

小结

2022年对于新能源汽车企业而言，是魔幻的一年。

位居第一梯队的头部企业的销量在快速增长，第二梯队的传统品牌在坚决转型，第三梯队的头部新势力则集中开始更新到自己的第二代产品／平台，位于第四梯队的二线新势力则依旧面临着“无法覆盖BOM成本”的生死存亡问题。

虽然今年是二线新势力崛起的一年，但也同时是“新创新能源品牌”的关门之年。进入2023年之后，很难再有全新的新能源品牌（苹果和小米属于成熟品牌）有足够的财务资源、有足够的市场空间，让他们开创全新的品牌了。

这背后的一切是：巨大的造车门槛（200亿元起步）和制造业规模效应（30万辆）的底层逻辑——无论是头部的特斯拉、比亚迪还是蔚来、小鹏、理想都不例外。

留给二线新势力们的时间已然不多了，面对“IPO的生死时速”他们也只能以“舍命狂奔”的姿态面对充满不确定的未来。